原糖市場方向仍不清晰，但筆者傾向于認(rèn)為，12美分下方的區(qū)域已經(jīng)處于底部或至少接近底部。其實(shí)自3月末原糖指數(shù)下探12.26美分之后，原糖市場一直處于筑底行情中，14/15榨季的短缺預(yù)期因印度和泰國的超預(yù)期產(chǎn)量而轉(zhuǎn)為過剩，但這也幾乎是本榨季最后的利空因素。由于13美分以下的糖價(jià)幾乎將泰國的出口壓制在低水平，且將印度補(bǔ)貼過后的出口預(yù)期擋在其國門內(nèi)，僅剩下巴西糖依然在大量出口，而巴西糖得以順利銷售則仍歸功于雷亞爾匯率的低迷。不過雷亞爾兌美元處于3上方之后，并未延續(xù)貶值趨勢，而是在3-3.2的區(qū)域內(nèi)徘徊，對原糖止跌起到了一定的積極作用。國際市場的可供炒作題材有漸漸增多的跡象，泰國的持續(xù)干旱、巴西的降雨和甘蔗質(zhì)量問題、印度的新榨季開榨問題等等，不過我們也可以從上述幾點(diǎn)看出，未來潛在的利多或許都集中于供給端，然而當(dāng)前國際市場最大問題卻在于采購需求不足。我們對于伊朗的采購預(yù)測仍限于猜測，印尼的采購也并未超出市場預(yù)期，而國際白糖價(jià)格盡管走勢較強(qiáng)，但未有跡象顯示白糖需求旺盛，猜測或有機(jī)構(gòu)在低位屯糖所致。綜上，近期國際糖市暫時找不到清晰的推動漲跌的動力，事實(shí)上的需求薄弱以及貿(mào)易流過剩仍是壓制原糖期價(jià)的主要因素，但這一點(diǎn)其實(shí)已經(jīng)從前期的持續(xù)下跌后低位震蕩的行情中得到反映，而后市的預(yù)期盡管可能向好的方面轉(zhuǎn)化，比如供給下降的可能性或消費(fèi)恢復(fù)的可能性，但在價(jià)差結(jié)構(gòu)上也得到了部分體現(xiàn)，因此，筆者預(yù)計(jì)，近期原糖或許仍將處于低位徘徊，以等待現(xiàn)有的天氣題材發(fā)酵或新的題材出現(xiàn)。

    國內(nèi)糖市盡管市場關(guān)注度逐漸減弱，但復(fù)雜情況卻依然未得到簡化。在牛市的大格局并未改變的背景下，由于消費(fèi)端疲軟，鄭糖01合約期價(jià)已經(jīng)由5900點(diǎn)以上高位回落至周五盤中5250左右的水平，累計(jì)下跌近700點(diǎn)。當(dāng)然，這其中不僅包括糖市本身的需求差，同時也包含了前期股市崩盤帶來的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)壓力?？v觀當(dāng)前國內(nèi)整體經(jīng)濟(jì)，并沒有哪一個品種能夠逃脫需求疲軟的厄運(yùn)，受影響強(qiáng)弱程度依次是黑色、化工、有色、軟商品和農(nóng)產(chǎn)品，即使是影響程度最小的農(nóng)產(chǎn)品也同樣處于低迷的狀態(tài)，當(dāng)然，持續(xù)大幅下跌并處于極端低位之后，油脂油料板塊也因?yàn)槊蓝固鞖獬醋鞫蠓磸?，玉米或淀粉也因近期受到中糧挺價(jià)而走勢稍強(qiáng)。不過，短期的走強(qiáng)并不意味著需求得到改善，下游走貨不暢仍制約著整個商品市場。本周，筆者也隨考察團(tuán)走訪了淀粉糖生產(chǎn)企業(yè)以及少量用糖食品企業(yè)，對于未來消費(fèi)預(yù)期依然不甚樂觀，且今年的下游消費(fèi)較去年同期基本上沒有增長，而去年已經(jīng)是近年來相對較弱的一年。由此可以推論，即使今年食糖消費(fèi)需求不會出現(xiàn)減少，但至少也無法達(dá)到市場上所預(yù)期的增長速度。

    從我們的調(diào)研了解到，經(jīng)濟(jì)因素和氣溫因素是影響飲料消費(fèi)的最重要兩個方面，經(jīng)濟(jì)增速整體趨緩的背景下，自2012年開始飲料消費(fèi)就已經(jīng)開始走下坡路，2013年由于夏季高溫而造就了當(dāng)年飲料消費(fèi)的反彈，但2014年重新走弱。飲料消費(fèi)旺季在7-9月，因此今年是否能夠推動飲料消費(fèi)增長，還需要跟蹤接下來兩個月全國重點(diǎn)消費(fèi)區(qū)域北上廣深及華南、華東等地的天氣變化。相似的，其他含糖食品也均出現(xiàn)了消費(fèi)增長不及預(yù)期的情況，而華南地區(qū)則還出現(xiàn)了局部小型食品廠在去年開始關(guān)停的現(xiàn)象。唯一利于消費(fèi)的因素是全國禁送月餅之后今年首度下文限定送月餅的數(shù)量而不再是一刀切，有望提振中秋消費(fèi)。

    既然消費(fèi)如此之弱，我們來詳細(xì)計(jì)算一下榨季至今全國銷售食糖總量。上榨季結(jié)轉(zhuǎn)工業(yè)庫存192萬噸，這部分在5月末基本上銷售完成，而進(jìn)口白糖總計(jì)35萬噸，模糊估計(jì)已銷售30萬噸左右，剩余量或許考慮交割到盤面。原糖至6月末預(yù)計(jì)進(jìn)口總量達(dá)近300萬噸，折算成品糖280萬噸，原糖銷售進(jìn)度較快，估算已超過200萬噸，工業(yè)銷售688萬噸，則本榨季至6月末，全國累計(jì)銷售食糖達(dá)到1100萬噸以上。月均約為125萬噸左右，全國全年消費(fèi)量或許達(dá)到1500萬噸水平?jīng)]有太大的懸念。換言之，盡管本榨季全國消費(fèi)相對較弱，但依然能夠超越上年度達(dá)到1500萬噸（低于糖協(xié)的1600萬噸數(shù)據(jù)），而這里面并未包括走私糖的數(shù)量。走私糖在7月之后開始大量增加，4月之后幾乎絕跡的走私糖重新活躍，意味著近期又到了較大一批糖，并且走私路徑至今仍未有效關(guān)閉，這部分糖擠占了較多的下游市場，值得關(guān)注。

    從平衡表來看，牛市根基并未改變，本榨季寬平衡，下榨季短缺的預(yù)期依然存在，不過產(chǎn)銷區(qū)價(jià)格倒掛的局面也意味著下游走貨不暢，然而中間商環(huán)節(jié)以及下游環(huán)節(jié)均未有大量囤積現(xiàn)象，經(jīng)過兩個多月去庫存，除了糖廠庫存高于預(yù)期外，其他各環(huán)節(jié)庫存均大幅減少，未來等待的是預(yù)期的改變吸引中下游備貨，那么我們所能看到的供應(yīng)寬松可能會快速轉(zhuǎn)變?yōu)楣?yīng)緊張。

    經(jīng)過上周的系統(tǒng)性強(qiáng)平風(fēng)險(xiǎn)以及本周產(chǎn)區(qū)調(diào)價(jià)的二次探底，鄭糖下跌的風(fēng)險(xiǎn)逐漸釋放，盡管我們看到近兩周以來巴西往中國發(fā)出的糖船源源不斷，但更多的糖或許已是前期點(diǎn)價(jià)近期發(fā)運(yùn)而已，在原糖上也未體現(xiàn)出近期有大量來自中國的采購。另外，這批糖或許還有部分不會計(jì)入報(bào)關(guān)數(shù)據(jù)，直接進(jìn)入保稅區(qū)庫存，短時間內(nèi)無法供應(yīng)國內(nèi)市場。與國產(chǎn)糖爭奪市場的進(jìn)口加工糖是我們所能計(jì)算的全國各大加工廠開工的產(chǎn)能供給以及進(jìn)口白糖和走私糖的數(shù)量，經(jīng)過與往年數(shù)據(jù)比較，各環(huán)節(jié)均較為穩(wěn)定，并未出現(xiàn)大幅增加的局面，因此，在長達(dá)兩個多月中間商去庫存之后，需要的是一個合適的低位價(jià)格，提供給中間商再次囤貨的理由。由此，我們認(rèn)為，經(jīng)過兩度探底，或許已經(jīng)給出一部分囤貨的驅(qū)動力，這一點(diǎn)我們從近期不斷注銷的倉單就可以看出。進(jìn)入本周之后，倉單下降速度進(jìn)一步加快，兩周時間內(nèi)倉單流出9萬余張，目前剩余35萬噸左右，而盤面能夠接貨的最大持倉已經(jīng)達(dá)到20余萬噸，因此，后期倉單還需流出15萬噸，即能保證所有倉單被接下，9月合約風(fēng)險(xiǎn)化于無形。當(dāng)然，這一點(diǎn)還需視后期倉單進(jìn)一步流出的速度而定，目前來看，倉單流出順序基本符合我們前期對先廣西、再廣東、云南、最后北方銷區(qū)的預(yù)判，7月底之前，倉單剩余量有望降至30萬噸以內(nèi)。

    策略方面，倉單壓力與預(yù)期下榨季供應(yīng)再度減少形成博弈，市場關(guān)注度在恢復(fù)，持倉量已由最低的58萬手增加至65萬手，持續(xù)下跌之后盤面已經(jīng)形成二次探底后的企穩(wěn)回升局面，近期有可能借助周五集團(tuán)銷售大增同時倉單快速流出的消息而持續(xù)反彈，不過短期內(nèi)難以回到強(qiáng)勁牛市狀態(tài)，除非看到消費(fèi)持續(xù)好轉(zhuǎn)或倉單數(shù)量顯示9月無多頭棄盤風(fēng)險(xiǎn)。否則，做多的最佳時期依然需要等到8月上中旬左右。價(jià)差方面則依然關(guān)注9-1和1-5，對于9-1來說，目前280一線的水平依然相對偏低，由于上述兩個合約處于兩個不同榨季，601不存在倉單壓力，且面臨大幅減產(chǎn)至900萬噸以下的強(qiáng)烈利多預(yù)期，因此兩者價(jià)差合理位置至少應(yīng)在能夠勉強(qiáng)發(fā)生結(jié)轉(zhuǎn)的300點(diǎn)以上，極限應(yīng)該在400點(diǎn)以上。而1月合約炒作題材頗多，且是未來主升浪中的主力合約，對應(yīng)5月的庫存高峰，我們認(rèn)為，1-5價(jià)差仍有進(jìn)一步縮小或甚至1月升水的潛力。