一、歷年季節(jié)性漲跌回顧

　　

　　圖一：白糖季節(jié)性漲跌概率對(duì)比

　　從統(tǒng)計(jì)白糖季節(jié)上漲概率看出，歷年三季度白糖價(jià)格走勢(shì)前低后高。進(jìn)入四季度，價(jià)格走勢(shì)和三季度相反前高后低。從近13年白糖價(jià)格漲跌統(tǒng)計(jì)都出現(xiàn)明顯的漲跌季節(jié)性規(guī)律，7月份下跌，8-9月反彈，10月份大概率翹尾行情，11-12月份價(jià)格回落。

　　從上一輪牛轉(zhuǎn)熊開始到截至6月底白糖下跌了近30個(gè)月，回顧之前熊市周期最長的下跌時(shí)間為近43個(gè)月。隨著近年來政策的轉(zhuǎn)變和行業(yè)升級(jí)轉(zhuǎn)型發(fā)展導(dǎo)致白糖的產(chǎn)量增減變化周期性不明顯，19/20榨季廣西完成500萬畝雙高甘蔗種植計(jì)劃，18/19榨季廣西由于天氣原因產(chǎn)糖率下降，增產(chǎn)不明顯。如果19/20榨季產(chǎn)區(qū)天氣良好估計(jì)全國的產(chǎn)量可能面臨繼續(xù)增產(chǎn)的可能。

　　歷年熊轉(zhuǎn)牛周期轉(zhuǎn)變觀察，通常是伴隨巨大的結(jié)轉(zhuǎn)庫存之后產(chǎn)量進(jìn)入減產(chǎn)周期市場(chǎng)價(jià)格才開始轉(zhuǎn)牛。假設(shè)19/20榨季繼續(xù)是一個(gè)增產(chǎn)周期的市場(chǎng)，是否會(huì)抑制未來牛市的高度？本文側(cè)重分析18/19榨季后期和19/20榨季初期影響價(jià)格變化的關(guān)鍵因素。個(gè)人觀點(diǎn)，僅供參考。

　　二、三季度影響價(jià)格的變量因素

　　1、進(jìn)口糖和國產(chǎn)糖南北市場(chǎng)的劃分

　　

　　圖二：加工糖基差走勢(shì)

　　截至6月底廣西、云南產(chǎn)銷率均達(dá)到六成以上，銷售進(jìn)度同比加快,全國工業(yè)庫存315萬噸，同比減少66萬噸，國產(chǎn)糖的現(xiàn)貨壓力暫時(shí)有所緩解。技術(shù)反彈需求、現(xiàn)貨上漲、券商系資金的助推，盤面上漲迅猛，7月5日當(dāng)天加工糖基差臨近平水，創(chuàng)下近兩年同期的新低。觀察最近兩年加工糖基差走勢(shì)2019年加工糖基差整體同比均走弱為主。主要原因2019年許可發(fā)放時(shí)間較晚，數(shù)量上一次性投放135萬噸進(jìn)口許可，配額內(nèi)的進(jìn)口量預(yù)計(jì)同比增加和一帶一路政策影響導(dǎo)致加工糖價(jià)格同比偏低。

　　產(chǎn)銷區(qū)現(xiàn)貨報(bào)價(jià)整體繼續(xù)倒掛，從船表上看 ，三季度原糖進(jìn)口量陸續(xù)增加8月份預(yù)計(jì)加工廠基本全部開工，加工糖的成本優(yōu)勢(shì)三季度產(chǎn)銷區(qū)現(xiàn)貨市場(chǎng)不排除會(huì)形成南北市場(chǎng)劃分銷售糖源的可能。影響因素在于，外盤上漲迅速抬高后期進(jìn)口糖成本，部分加工糖開工率緩慢加工糖供應(yīng)量較少，基差走強(qiáng)支撐期貨價(jià)格上漲。國儲(chǔ)糖三季度不投放市場(chǎng)供應(yīng)過剩緩解，國產(chǎn)糖和加工糖的競爭矛盾緩和。

　　2、倉單的潛在顧慮

　　

　　圖三：甜菜糖基差

　　

　　圖四：現(xiàn)貨和1909基差

　　新疆6月底庫存15.87萬噸，同比增加3.98萬噸。據(jù)悉中糧的甜菜糖基本銷售大半，所以目前甜菜糖的庫存預(yù)計(jì)多集中在貿(mào)易商手里。7月5日盤面大漲烏魯木齊甜菜報(bào)價(jià)對(duì)應(yīng)盤面基差走弱，假如按照盤面5300+交割庫 100多左右的升水，三季度后期加工糖上市集中，目前盤面價(jià)格對(duì)于貿(mào)易商說甜菜糖有注冊(cè)入庫的價(jià)值。路邊社消息，陜西庫、藁城等交割庫點(diǎn)有甜菜糖陸續(xù)入庫，后期關(guān)注甜菜糖倉單的生成的情況。

　　產(chǎn)區(qū)現(xiàn)貨（南華報(bào)價(jià)為例）對(duì)應(yīng)盤面基差同樣臨近貼水，盤面上漲過快，刺激了7月5日產(chǎn)區(qū)集團(tuán)現(xiàn)貨瘋狂銷售的行情。從季節(jié)采購未啟動(dòng)和銷區(qū)銷售一般推測(cè)存在貿(mào)易商買貨套保的可能。如果推斷正確不排除7-8月份還有倉單增加的可能。

　　

　　圖五：倉單和有效預(yù)報(bào)對(duì)比

　　3、國儲(chǔ)投放的猜想

　　

　　圖六：歷年國儲(chǔ)投放次數(shù)

　　國儲(chǔ)糖出庫的作用和往年存在差異，國儲(chǔ)糖慢慢轉(zhuǎn)為去庫存為主。從市場(chǎng)預(yù)期看下半年還有國儲(chǔ)糖輪庫或者出庫的可能。7月份國產(chǎn)糖庫存較低，價(jià)格相對(duì)偏強(qiáng)，面臨加工糖沖擊最小，三季度也是國內(nèi)市場(chǎng)傳統(tǒng)的季節(jié)補(bǔ)庫期。不管是加工糖供應(yīng)和國產(chǎn)糖價(jià)格、全國工業(yè)庫存考慮，7月份或者三季度都是國儲(chǔ)糖出庫最好的選擇，警惕隨時(shí)的國儲(chǔ)糖出庫風(fēng)險(xiǎn)。

　　三、18/19榨季價(jià)格預(yù)判

　　

　　圖七：SR9-1價(jià)差方面

　　1、SR9-1價(jià)差

　　SR1909和SR2001合約分別是兩個(gè)榨季的合約，走的是不一樣的基本面影響因素。按照19/20榨季SR2001合約的供應(yīng)量、交割庫升貼水下調(diào)甜菜倉單減少、春節(jié)的采購等基本面因素均利多于SR2001合約。SR1909合約面臨的是加工糖、國儲(chǔ)糖、外盤等基本面的利空較多常規(guī)思考傾向SR9-1反套思路。

　　但6月產(chǎn)區(qū)現(xiàn)貨加速度消化，某加工廠機(jī)器檢修加工糖供應(yīng)量上出現(xiàn)減緩，SR1909合約短期基本面上出現(xiàn)利多反彈。隨著移倉的加快SR1909合約面臨的國儲(chǔ)糖、加工糖等可能釋放的利空壓力時(shí)間不足，后期壓力更多的后移到SR2001合約上體現(xiàn)導(dǎo)致SR9-1價(jià)差在7月上旬走近月升水遠(yuǎn)月結(jié)構(gòu)。后期SR9-1傾向反套為主，關(guān)注倉單注冊(cè)情況。

　　2、SR1909合約價(jià)格看法

　　SR1909合約是三季度受產(chǎn)區(qū)現(xiàn)貨價(jià)格影響最大合約，其次才是進(jìn)口因素的影響，因?yàn)檫M(jìn)口糖至少在8月才集中供應(yīng)，壓力多反映在下半年。從技術(shù)走勢(shì)形態(tài)上前期低點(diǎn)4696會(huì)是強(qiáng)底部支撐，擊穿新低需要外盤和超預(yù)期的國儲(chǔ)利空沖擊。三季度SR1909合約跟隨產(chǎn)區(qū)現(xiàn)貨價(jià)格方向波動(dòng)為主，上方壓力5220元/噸—5300元/噸參考，下方考驗(yàn)5000支撐，震蕩操作思路為主，關(guān)注倉單情況。

　　四、19/20榨季價(jià)格預(yù)判

　　1、19/20榨季廣西成本預(yù)判

　　訂單農(nóng)業(yè)的實(shí)施廣西19/20榨季收購價(jià)格在490元/噸—530元/并不意味著廣西集團(tuán)的生產(chǎn)成本已經(jīng)鎖定，因?yàn)楫a(chǎn)糖率的差異還是會(huì)導(dǎo)致成本發(fā)生變動(dòng)。18/19榨季廣西受天氣影響產(chǎn)糖率為11.59%，處于歷史上偏低位置。假如，19/20榨季廣西天氣良好產(chǎn)糖率有所恢復(fù)，廣西不含稅生產(chǎn)成本會(huì)發(fā)生變化。目前測(cè)算19/20榨季糖廠不含稅生產(chǎn)成本，其他生產(chǎn)費(fèi)用先按照18/19榨季數(shù)據(jù)計(jì)算，出糖率按照12.5%左右預(yù)計(jì)（假設(shè)產(chǎn)糖率增加），那么廣西19/20榨季制糖集團(tuán)不含稅銷售成本大概在5200元/噸—5600元/噸左右。具體數(shù)據(jù)后期還會(huì)根據(jù)實(shí)際情況進(jìn)一步調(diào)整，目前僅為預(yù)估。

　　2、19/20榨季廣西新糖價(jià)格預(yù)判

　　從近四個(gè)榨季數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)對(duì)比，廣西開榨初期新老糖價(jià)差大多數(shù)波動(dòng)區(qū)間在40-200元/噸左右。15/16榨季牛市周期新老價(jià)差較大，16/17榨季初期和17/18榨季前期國內(nèi)市場(chǎng)出現(xiàn)供應(yīng)階段性短缺，陳糖庫存少，國儲(chǔ)糖陸續(xù)投放市場(chǎng)，導(dǎo)致榨季銜接期新老糖價(jià)差較小，后期新老價(jià)差才略有走強(qiáng)。18/19榨季集團(tuán)庫存結(jié)轉(zhuǎn)較少，陳糖壓力不大新老糖價(jià)差基本平穩(wěn)在50-100元/噸左右過渡。

　　從新老價(jià)差考慮19/20榨季廣西新糖報(bào)價(jià)預(yù)計(jì)能達(dá)到多少？截至6月底廣西工業(yè)庫存199萬噸，同比減少48.8萬噸，按照歷史正常銷售數(shù)據(jù)廣西后期現(xiàn)貨壓力較弱，變量在進(jìn)口糖、國儲(chǔ)糖和倉單后期的潛在影響。上文假設(shè)廣西490元/噸甘蔗收購價(jià)格對(duì)應(yīng)食糖不含稅銷售成本約為5200元/噸—5600元/噸考慮，19/20榨季廣西收購價(jià)格不變，甘蔗兌付款時(shí)間為甘蔗入廠后一個(gè)月內(nèi)還清，榨季初期糖廠同樣面臨資金壓力。從集團(tuán)對(duì)現(xiàn)貨銷售心態(tài)考慮預(yù)計(jì)不會(huì)過分挺價(jià)。綜合考慮歷年廣西新老糖價(jià)差區(qū)間、陳糖結(jié)轉(zhuǎn)庫存、開榨初期糖廠資金壓力等影響因素。9月廣西集團(tuán)現(xiàn)貨價(jià)格預(yù)計(jì)難以跌破5000元/噸，開榨初期廣西新糖價(jià)格至少會(huì)維持5250—5450元/噸左右的水平。

　　

　　圖八：SR1-5價(jià)差

　　3、SR1-5價(jià)差分析：

　　19/20榨季基本面好于18/19榨季，尤其是外盤基本面長期偏多，SR2001對(duì)比SR2005不確定性在于四季度的進(jìn)口量和可能的國儲(chǔ)風(fēng)險(xiǎn)。建議關(guān)注SR1-5反套。

　　4、SR2001價(jià)格觀點(diǎn)

　　SR2001合約，從糖源供應(yīng)結(jié)構(gòu)和外盤基本面分析，未來比SR1909合約反彈高度大?？珊笃陉P(guān)注產(chǎn)區(qū)實(shí)際庫存結(jié)轉(zhuǎn)量和開榨時(shí)間計(jì)劃，衡量實(shí)際糖源供應(yīng)情況。長期趨勢(shì)預(yù)計(jì)外盤先內(nèi)盤走強(qiáng)三季度SR2001合約在4900元/噸左右均有買入價(jià)值空間。關(guān)注國儲(chǔ)、進(jìn)口糖供應(yīng)來判斷SR2001多單入場(chǎng)節(jié)點(diǎn)。