今年以來(lái)國(guó)內(nèi)外糖市都長(zhǎng)期被利空縈繞，前者集中在增產(chǎn)背景下低迷的產(chǎn)銷(xiāo)率與工業(yè)企業(yè)資金壓力上；后者則表現(xiàn)為主產(chǎn)國(guó)不斷超出預(yù)期的產(chǎn)量?jī)冬F(xiàn)，讓貿(mào)易流與平衡表一再惡化——截至目前來(lái)看，泰國(guó)和印度的產(chǎn)量較榨季初的預(yù)估高出一千萬(wàn)噸，不難理解的是，這期間的任何利多驅(qū)動(dòng)與之相比都相形見(jiàn)絀了。

　　國(guó)內(nèi)主產(chǎn)區(qū)的收榨以及泰國(guó)、印度生產(chǎn)臨近尾聲終于讓上述利空告一段落，而巴西的潛在干旱和卡車(chē)工人罷工則為糖價(jià)提供了久違的支撐題材。作為最大的食糖生產(chǎn)和出口國(guó)，巴西干旱影響自不言而喻，而卡車(chē)工人罷工導(dǎo)致糖廠因甘蔗運(yùn)輸受阻停機(jī)，也使得港口食糖庫(kù)存告急、出口方存在出口違約風(fēng)險(xiǎn)。借著基本面利多消息的東風(fēng)，原糖期貨市場(chǎng)上持續(xù)盤(pán)踞的投機(jī)空單快速撤離。

　　客觀來(lái)看，無(wú)論天氣還是罷工，暫時(shí)都難以扭轉(zhuǎn)增產(chǎn)帶來(lái)的實(shí)際過(guò)剩。對(duì)于天氣，當(dāng)前季節(jié)下巴西天氣原本降水偏少，且一來(lái)目前的偏旱天氣還主要集中在帕拉那，而非主產(chǎn)區(qū)圣保羅，稱(chēng)旱災(zāi)言之尚早，二來(lái)偏旱天氣使得糖分上升、利于機(jī)械收割，對(duì)本榨季產(chǎn)量影響或有限。對(duì)于卡車(chē)司機(jī)罷工，首先糖廠暫時(shí)停機(jī)無(wú)法改變甘蔗存量，最多延遲生產(chǎn)進(jìn)度；其次開(kāi)榨初期本非巴西出口高峰，且有大量泰國(guó)原糖可供出口替代；再次政府許諾降低汽柴油價(jià)格，則可能傷及燃料乙醇消費(fèi)，壓縮甘蔗制糖比例的想象空間——加之持續(xù)走軟的雷亞爾可能進(jìn)一步通過(guò)影響糖和乙醇的比價(jià)關(guān)系扭轉(zhuǎn)這一預(yù)期。

　　相較于不確定的天氣風(fēng)險(xiǎn)，已有的過(guò)剩庫(kù)存和出口壓力尚未找尋到解決方案。預(yù)計(jì)三季度國(guó)際市場(chǎng)原糖貿(mào)易流過(guò)剩仍有80~100萬(wàn)噸，且后期壓力會(huì)繼續(xù)增加，而白糖貿(mào)易流過(guò)剩量可能更甚于原糖。市場(chǎng)存在絕對(duì)過(guò)剩量的情況下，不光需要足夠高的遠(yuǎn)月升水將近月過(guò)剩向后結(jié)轉(zhuǎn)，更需要持續(xù)低于成本的價(jià)格預(yù)期實(shí)實(shí)在在地縮減下一季作物的供應(yīng)。若非天氣因素繼續(xù)惡化，預(yù)計(jì)12.5~13.5美分附近原糖將遭遇主產(chǎn)國(guó)套保拋壓。

圖1：國(guó)際糖市貿(mào)易流凈過(guò)剩量  單位（千噸）

　　國(guó)內(nèi)市場(chǎng)供需結(jié)構(gòu)與國(guó)際市場(chǎng)有所不同，但過(guò)剩的結(jié)論偏于類(lèi)似。本榨季國(guó)內(nèi)食糖實(shí)現(xiàn)120萬(wàn)噸增產(chǎn)的背景下，配額外自律份額也提高了50萬(wàn)噸，然而消費(fèi)卻繼續(xù)低迷不振，走私的控制也收效甚微。產(chǎn)業(yè)鏈中下游在預(yù)期供應(yīng)過(guò)剩的基礎(chǔ)上不愿持有庫(kù)存，導(dǎo)致自由庫(kù)存大量集中于產(chǎn)業(yè)鏈上游，盡管近期補(bǔ)庫(kù)需求使得工業(yè)銷(xiāo)售有所好轉(zhuǎn)，筆者預(yù)計(jì)到5月底工業(yè)庫(kù)存同比仍將增加70~80萬(wàn)噸。

　　煉廠供應(yīng)增加可能是下一個(gè)負(fù)面驅(qū)動(dòng)。為了追求低關(guān)稅，煉廠本榨季的訂貨時(shí)間略遲，但隨著進(jìn)口到港和下半年配額外份額發(fā)放，后續(xù)煉糖廠開(kāi)工將逐月增加，北方銷(xiāo)區(qū)也將同時(shí)面臨煉糖廠新糖、產(chǎn)區(qū)新糖和走私糖的競(jìng)爭(zhēng)，隨之而來(lái)的很可能將是煉糖廠報(bào)價(jià)的大幅下調(diào)。煉糖廠爭(zhēng)奪市場(chǎng)份額也將進(jìn)一步加劇南方產(chǎn)區(qū)集團(tuán)壓力，特別是在目前產(chǎn)區(qū)仍保有大量庫(kù)存的背景之下。

圖2：國(guó)內(nèi)煉糖廠開(kāi)工產(chǎn)能  單位（噸）

　　另一個(gè)繞不開(kāi)的供應(yīng)壓力是走私糖。海路來(lái)看，臺(tái)灣4月進(jìn)口泰國(guó)白糖增至9萬(wàn)噸，另有進(jìn)口部分巴基斯坦糖，這部分進(jìn)口被認(rèn)為將主要用于走私到大陸。從去年來(lái)看，臺(tái)灣方向走私糖在6~10月份將迎來(lái)高峰，今年海路糖源充裕的背景下，海路走私能否再增加成為后續(xù)市場(chǎng)的一大看點(diǎn)。緬甸方向，由于前期緬甸國(guó)產(chǎn)糖用于走私而使得該國(guó)庫(kù)存下降，緬甸官方意圖重啟復(fù)出口配額，近期緬甸詢價(jià)明顯增多，五月份邊境到貨量來(lái)看也環(huán)比大幅增加，也為后續(xù)陸路走私擴(kuò)大規(guī)模埋下了伏筆。

　　國(guó)內(nèi)庫(kù)存結(jié)構(gòu)來(lái)看，本榨季市場(chǎng)已無(wú)需新的儲(chǔ)備糖增加供應(yīng)，而三季度卻又面臨煉廠銷(xiāo)售和走私糖增加的壓力。短期利多因素重現(xiàn)帶給糖價(jià)反彈的機(jī)會(huì)，但至少目前來(lái)看，引起反彈的驅(qū)動(dòng)因素均遠(yuǎn)不足以扭轉(zhuǎn)國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)過(guò)剩的既有格局。