巴西截至7月底產(chǎn)量創(chuàng)新高不足以消除后期憂慮

　　巴西中南部地區(qū)7月下半月產(chǎn)量大體符合預(yù)期，壓榨量、糖產(chǎn)量及乙醇產(chǎn)量均同比下降，主要因部分糖廠進(jìn)行機(jī)器維修影響了生產(chǎn)進(jìn)度。即使7月份的生產(chǎn)速度有所放慢，24/25榨季截至8月1日中南部的累計(jì)產(chǎn)量仍保持在歷史同期最高：累計(jì)壓榨甘蔗3.32884億噸，同比增加6.65%；累計(jì)產(chǎn)糖2075.3萬(wàn)噸，同比增加7.98%；累計(jì)產(chǎn)乙醇156.9億升，同比增加8.66%。8月份雖然天氣仍舊偏干，預(yù)計(jì)糖廠因降雨損失的壓榨天數(shù)較少，但后期的產(chǎn)量仍有較大不確定性，主要取決于以下兩個(gè)指標(biāo)：

　　1）甘蔗制糖比例：截至7月底糖廠使用49.16%的甘蔗比例產(chǎn)糖，僅略高于上榨季同期的48.62%，遠(yuǎn)低于市場(chǎng)預(yù)期的51.5%-52.5%，若8-9月的制糖比例無(wú)法達(dá)到53%的高位，本榨季的最終制糖比例或僅為50%甚至更低，按照140千克/噸的出糖量，一個(gè)制糖比例的下調(diào)將引發(fā)糖產(chǎn)量減少約40萬(wàn)噸。

　　2）通常巴西6-7月的甘蔗單產(chǎn)是整個(gè)榨季的峰值，但6月及7月的初步數(shù)據(jù)顯示今年的單產(chǎn)降幅小于市場(chǎng)預(yù)期，4月-7月的累計(jì)單產(chǎn)同比下降約5%。鑒于24/25榨季迄今巴西主產(chǎn)區(qū)的降雨水平與20/21榨季十分接近，現(xiàn)階段預(yù)計(jì)本榨季的單產(chǎn)也將降至20/21榨季接近的77-78噸/公頃，這需要8月開始的單產(chǎn)出現(xiàn)大幅下滑。

　　綜合上述情況，目前預(yù)計(jì)中南部24/25榨季的甘蔗產(chǎn)量約為6.05億噸，同比減少7.5%，糖產(chǎn)量約為4030萬(wàn)噸，同比減少5%。但還重點(diǎn)取決于8-10月份的各項(xiàng)指標(biāo)，關(guān)于產(chǎn)量的討論還將持續(xù)幾個(gè)月。估產(chǎn)或有下調(diào)空間，關(guān)注主產(chǎn)區(qū)缺水以及工廠斷電情況造成提前收榨的可能性。巴西的最終產(chǎn)量將決定印度重新開放出口的可能性對(duì)于市場(chǎng)來說是補(bǔ)充供應(yīng)缺口還是增加過剩。

　　7月份巴西主要港口天氣干燥利于發(fā)運(yùn)，食糖出口繼續(xù)放量，共計(jì)出口糖約377萬(wàn)噸，同比增加29%，環(huán)比增加18%，為歷年7月最高水平。其中原糖出口331萬(wàn)噸，同比大增32%，另外出口精制糖45.8萬(wàn)噸，比上年增加8%。24/25榨季4-7月巴西累計(jì)出口糖約1168萬(wàn)噸，同比大增26%。

　　受雷亞爾貨幣貶值影響，7月巴西食糖出口的美元均價(jià)繼續(xù)下跌，至每噸457.16美元，同比下降9.8%，不過出口總額同比增長(zhǎng)16%。主要的出口目的地為中國(guó)(57.487萬(wàn)噸)、印度(36.693萬(wàn)噸)、阿聯(lián)酋(25.433萬(wàn)噸)、印度尼西亞(22.627萬(wàn)噸)、伊朗(20.69萬(wàn)噸)。

　　印度

　　從印度的初步估產(chǎn)看，產(chǎn)量前景要比巴西樂觀，主產(chǎn)邦馬哈拉施特拉邦和卡納塔克邦的季風(fēng)降水繼續(xù)遠(yuǎn)高于平均水平，雖然北方邦的降雨量低于正常水平，但該邦甘蔗主要依靠河水灌溉，預(yù)計(jì)降水偏少對(duì)產(chǎn)量影響不大。

　　印度ISMA公布的初步預(yù)估顯示24/25榨季馬哈拉施特拉邦、卡納塔克邦和北方邦的甘蔗面積均出現(xiàn)下降，全國(guó)總面積預(yù)計(jì)小幅下降約6%，至560萬(wàn)公頃。但由于降水良好，產(chǎn)量前景仍然樂觀。初步預(yù)計(jì)食糖總產(chǎn)量為3330萬(wàn)噸，同比小幅下降1.8%。

　　基于印度的乙醇汽油摻兌比例目標(biāo)的設(shè)定以及糖庫(kù)存情況，預(yù)計(jì)新榨季的乙醇分流量可能回升至接近22/23榨季的水平，達(dá)到400-450萬(wàn)噸左右。因此目前預(yù)估24/25榨季的凈糖產(chǎn)量約為2900萬(wàn)噸，同比減少9%，這在目前的市場(chǎng)預(yù)估中偏悲觀，最大不確定性來自于新榨季印度的乙醇生產(chǎn)政策，后期凈糖產(chǎn)量的上調(diào)空間大于下調(diào)空間。

　　結(jié)合目前的估產(chǎn)，印度將連續(xù)兩個(gè)榨季的結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存都偏高，超過3.5月消費(fèi)需求，加上近期原糖價(jià)格承壓下跌，使得印度出口幾乎出現(xiàn)利潤(rùn)，后期印度重新出口的可能性將繼續(xù)是討論焦點(diǎn)，但預(yù)計(jì)重新開放出口的量將較低，不會(huì)超過200萬(wàn)噸，且出口的時(shí)間點(diǎn)將在明年1季度之后，對(duì)今年內(nèi)的貿(mào)易流平衡影響不大。

　　泰國(guó)

　　8月以來泰國(guó)東北部主產(chǎn)區(qū)的累積降雨量高于平均水平，北部和中部接近平均水平，只有東部遠(yuǎn)低于平均水平。但今年截至7月底幾個(gè)主產(chǎn)區(qū)的累計(jì)降水量基本持平于5年均值，加上部分木薯改種甘蔗，預(yù)計(jì)今年甘蔗面積同比增加，2024-25榨季的產(chǎn)量前景樂觀，近期不少機(jī)構(gòu)上調(diào)對(duì)泰國(guó)的產(chǎn)量預(yù)估。目前預(yù)計(jì)2024-25榨季的甘蔗壓榨量在1億噸以上，糖產(chǎn)量預(yù)計(jì)接近1100萬(wàn)噸，同比增加25%。泰國(guó)的增產(chǎn)或在一定程度解決明年1季度巴西糖供應(yīng)減少導(dǎo)致的貿(mào)易流缺口。

　　后期展望

　　從今年三季度的基本面看，巴西處于生產(chǎn)高峰期，印度和泰國(guó)降水良好，24/25前景樂觀，而宏觀面風(fēng)險(xiǎn)干擾加劇對(duì)食糖乃至大宗商品整體構(gòu)成了壓力，觸發(fā)了原糖基金的大肆拋售。預(yù)計(jì)中短期內(nèi)影響價(jià)格走向的兩個(gè)關(guān)鍵因素仍然將是巴西減產(chǎn)和印度出口之間的多空博弈。

　　從季度貿(mào)易流上看，由于直到4季度巴西的供應(yīng)量將保持高位，這可能意味著，即使巴西的產(chǎn)量預(yù)估有所下降，但在2025年第一季度之前，原糖市場(chǎng)將保持供應(yīng)充足，直到1季度原糖市場(chǎng)才出現(xiàn)缺口。白糖貿(mào)易流方面，3季度巴西、泰國(guó)的供應(yīng)，以及預(yù)計(jì)24/25巴基斯坦、烏克蘭、泰國(guó)供應(yīng)的增加，將使得白糖貿(mào)易流逐漸走向?qū)捤?，印度出口的可能性更可能?dǎo)致過剩進(jìn)一步增加，并令后期白糖溢價(jià)承壓于約120美元附近的加工廠的盈利臨界點(diǎn)，削弱全球加工廠的原糖采購(gòu)需求。

　　價(jià)格方面，7月份以來原糖出現(xiàn)較為流暢的下跌，且跌破了18美分的關(guān)鍵心理支撐位，后市價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)加大，基金參與的活躍度明顯下降，截至8月13日的CFTC報(bào)告亦顯示，主力合約價(jià)格在17.6-18.9美分/磅之間波動(dòng)期間，原糖期貨的商業(yè)多單有所減少，而商業(yè)空單增多，反應(yīng)18美分對(duì)買家的吸引力已經(jīng)下降，生產(chǎn)商也可能在比之前更低的價(jià)位開始套保?？偟膩碚f，在基本面未發(fā)生實(shí)質(zhì)性變化之前，預(yù)計(jì)原糖價(jià)格仍將受到巴西實(shí)現(xiàn)糖產(chǎn)量最大化的價(jià)格及印度愿意出口的價(jià)格的支撐，目前兩者都在17-18美分/磅左右。關(guān)注近期巴西產(chǎn)量驟減的可能性給價(jià)格創(chuàng)造的反彈機(jī)會(huì)。