一、本周行情回顧

    國內(nèi)糖市探底回升，本周前兩個(gè)交易日依然在試圖下破關(guān)鍵支撐，但未果，周三開始連續(xù)拉升，主力05合約周三和周五漲幅都在1%以上，給長久平靜的糖市帶來一絲暖意。本周二鄭糖05合約曾一度向下增倉打壓，但最低僅為6745點(diǎn)，為達(dá)到去年底的6643低點(diǎn)。最終周五下午報(bào)收于6916點(diǎn)，周累計(jì)上漲125點(diǎn)，但周五夜盤技術(shù)性回調(diào)32個(gè)點(diǎn)，報(bào)收于6884點(diǎn)。

原糖本周03合約順利摘牌，交割量可能達(dá)到120萬噸，而05合約周一一度創(chuàng)下19.1美分的12月30日以來新低。不過隨后的四個(gè)交易日緩慢上揚(yáng)，在19.51美分附近受阻。本周原糖累計(jì)0.22美分，跌幅為1.11%。

圖表5：近六周現(xiàn)貨價(jià)格

圖表6：近六周持倉數(shù)據(jù)

圖表7：近六周倉單變化

圖表8：15-16榨季月度產(chǎn)銷

圖表9：16-17榨季月度產(chǎn)銷

圖表10：近三個(gè)月美元兌雷亞爾匯率

圖表11：近期進(jìn)口成本變化

    二、重點(diǎn)因素評(píng)述

    鄭糖本周如預(yù)期反彈，但漲速快于預(yù)期，可能受到廣西提前收榨進(jìn)度數(shù)據(jù)公布的刺激。當(dāng)然，截止目前廣西2月份月度產(chǎn)銷數(shù)據(jù)尚未公布。此前我們預(yù)計(jì)廣西產(chǎn)量可能從預(yù)期的570下調(diào)到530，在糖的基本面中絕大多數(shù)因素短期內(nèi)均看不到太大的變化，若一旦某一因素出現(xiàn)超預(yù)期或不及預(yù)期的情況，就可能對行情有一定的推動(dòng)作用，前提是此前市場已經(jīng)平穩(wěn)運(yùn)行一段時(shí)間，將大多數(shù)因素都已經(jīng)包裹在價(jià)格中。因此，在產(chǎn)銷數(shù)據(jù)公布前后可能會(huì)有一輪上揚(yáng)行情，不過隨著本周價(jià)格反彈，這一因素開始漸漸體現(xiàn)在價(jià)格中，是否會(huì)有持續(xù)的推動(dòng)力，還需要繼續(xù)跟蹤產(chǎn)銷情況，不過也同樣需要其他因素暫時(shí)不出現(xiàn)大的變化。

    從周度來看，暫時(shí)我們也看不出與上周相比有什么大的變化，市場依然是在幾條大框架因素下徘徊：供需總體平衡，進(jìn)口、走私、國儲(chǔ)與國產(chǎn)糖累加幾乎等于國內(nèi)整個(gè)榨季消費(fèi)的數(shù)量，國產(chǎn)量可能低于預(yù)期，國儲(chǔ)量也大致明確，平衡表的最大變量來自于走私與進(jìn)口，而這兩者取決于國際市場的價(jià)格，當(dāng)然兩者比例則取決于進(jìn)口政策與變化?？此飘?dāng)前高價(jià)是貿(mào)易救濟(jì)政策預(yù)期支撐的，但其實(shí)該政策并不決定糖價(jià)方向，而最多是心理影響以及節(jié)奏影響，走私與正常進(jìn)口之間的比例在政策的干預(yù)下上下波動(dòng)。所以，國內(nèi)糖市大方向取決于國際，而上下幅度則取決于國內(nèi)本身進(jìn)口依存度的高低。既然短期內(nèi)各因素變化不大，不如趁此機(jī)會(huì)分析下全年糖市的定位問題。

    今年的糖市比較復(fù)雜，2015年開始國內(nèi)糖市進(jìn)入上漲通道，除去6月份股災(zāi)造成的超預(yù)期下跌外，上漲格局一直延續(xù)到現(xiàn)在。自2014年9月起，上漲周期大致已經(jīng)走了兩年半，若以六年牛熊大周期計(jì)算，2017年應(yīng)該是牛熊轉(zhuǎn)折年。14-15榨季國內(nèi)開始減產(chǎn)，16-17榨季國內(nèi)則開始增產(chǎn)，但增產(chǎn)的空間目前看越來越有限，因此，國內(nèi)還是在需要依靠外來糖補(bǔ)充才能平衡的周期內(nèi)，那么我們看不到明顯的過剩，斷言2017年直接轉(zhuǎn)為熊市就比較武斷。但是隨著價(jià)格上漲，在供需矛盾并不突出的今年，將行情定義為牛市延續(xù)也顯得不妥。這種矛盾的格局下，或許今年將維持高位震蕩的格局，而對于市場分歧加大，波動(dòng)幅度也不會(huì)太小。綜上，中短線行情機(jī)會(huì)可能會(huì)不時(shí)出現(xiàn)，長期趨勢行情機(jī)會(huì)則不明顯。

    市場上的有利因素：產(chǎn)量可能不及預(yù)期，盡管從總量平衡來看，國產(chǎn)糖減少40萬噸左右并不會(huì)左右大趨勢，但卻可能對短期的諸多環(huán)節(jié)形成影響和沖擊。一是提高糖廠惜售心理，去年年底陳糖庫存所剩不多，若今年產(chǎn)量不增，在利潤水平還不錯(cuò)的背景下，糖廠惜售和挺價(jià)心理會(huì)明顯增強(qiáng)。二是對貿(mào)易商采購心理增加緊迫感，糖廠今年銷糖率還不錯(cuò)，若剩余糖源不多，貿(mào)易商或許會(huì)增加囤貨。三是短期對市場投資者心理也會(huì)有一定影響。

    貿(mào)易救濟(jì)政策盡管未定，但一日無結(jié)果公布，就一日對市場起到支撐作用。

    消費(fèi)方面盡管依然疲弱，但去年年底多數(shù)食品飲料企業(yè)沒有備貨，而不像去年年初，部分企業(yè)產(chǎn)成品賣到4月之后依然有積壓問題。因此目前來看下游終端的產(chǎn)成品庫存要比同期有所減少。

    盡管庫存龐大，但主要庫存在國儲(chǔ)手中，流動(dòng)性最好的是糖廠庫存，這一部分并不是很大，中糧在拋儲(chǔ)后買入大部分，相當(dāng)于商業(yè)收儲(chǔ)固化了很多糖源，倉單量大，但是也相當(dāng)于被固化的庫存無法在近期沖擊市場。因此，總體來看國內(nèi)糖庫存高企，但從結(jié)構(gòu)來看，能夠沖擊市場的貨源有限。

    市場上的不利因素：消費(fèi)不夠理想是這兩年空頭的主要依仗，無論從我們調(diào)研的情況看還是貿(mào)易商銷售的角度，糖市消費(fèi)都比較冷清。

    走私糖在近兩年幾乎未有消停，期間難得數(shù)次政策嚴(yán)厲打擊下短暫減少了累計(jì)兩個(gè)月左右的時(shí)間，目前走私依然在云南、中原、山東、廣東等地肆虐，部分價(jià)格較當(dāng)?shù)貒a(chǎn)糖低達(dá)700元/噸水平。

    由于現(xiàn)貨銷售進(jìn)度欠佳，而盤面給出了較高升水，鄭糖倉單在如今3月初已經(jīng)達(dá)到70萬噸以上，也創(chuàng)下了新的高位記錄。盡管我們在看到去年9月巨量倉單交割之后反而市場開始拉1701合約，但此一時(shí)彼一時(shí)，當(dāng)時(shí)有貿(mào)易救濟(jì)預(yù)期以及陳糖消化大幅快于預(yù)期等因素，1609合約倉單被采購之后成為補(bǔ)充陳糖的資源。而當(dāng)前時(shí)點(diǎn)上，市場已經(jīng)開始看空遠(yuǎn)期，尤其是18年合約，因此17年合約的交割壓力可能會(huì)逐漸體現(xiàn)出來，尤其是在9月合約上，這是最后一個(gè)本年度糖可以交割的主力合約。

    原糖：不過分析再多，原糖走勢不配合也白搭。我們大致判斷，原糖較難在近期出現(xiàn)大幅下跌，此前基于基金平倉以及3月交割壓力等因素，原糖連續(xù)四個(gè)交易日累計(jì)下跌了8%。隨后漸漸反彈重新回到震蕩區(qū)間，意味著之前的不利因素正逐漸消化。

    歷史上，原糖在每年的10-3月期間回落，多半是北半球壓榨過剩，但今年來看，印度產(chǎn)量可能低于2200萬噸，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠本國消費(fèi)，更不用說沖擊國際市場。那么從現(xiàn)在開始直至3月末之前，全球供應(yīng)只能依靠泰國，但實(shí)際上，泰國今年并不會(huì)出現(xiàn)多大的增產(chǎn)，大概率是產(chǎn)量持平，而且還要供應(yīng)緬甸這一中國主要的走私通道，因此，我們在3月份之前看不到市場的壓力因素。對于3月份之后，4月開始國際市場逐步由北半球供應(yīng)轉(zhuǎn)到巴西，這也是空頭愿意做空的最大動(dòng)力來看，因?yàn)橐呀?jīng)有機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)巴西17-18榨季繼續(xù)大幅增產(chǎn)至3700萬噸水平，而今年的產(chǎn)量是3530萬噸。巴西生產(chǎn)之后將體現(xiàn)壓力。但我們認(rèn)為，市場一致期待的巴西壓力，至少要到6月份之后才能體現(xiàn)，而這還是在巴西雷亞爾不繼續(xù)升值以及巴西天氣不出問題的情況下。因此，綜上分析原糖在近期依然易漲難跌。

    周度展望：原糖較難出現(xiàn)大幅度回落，主要基于4月份之前北半球不過剩，4月份之后巴西貨幣升值因素以及天氣不確定因素暫時(shí)可以抵消巴西增產(chǎn)預(yù)期。原糖堅(jiān)挺將有效支撐國內(nèi)糖價(jià)下限。國內(nèi)此前我們的判斷是易跌難漲，主要基于消費(fèi)低迷、走私泛濫以及總量平衡偏寬松的背景，不過隨著國內(nèi)收榨進(jìn)度加快，產(chǎn)量低于預(yù)期的概率增加，對投資者和商家形成心理提振，而現(xiàn)貨也可能伴隨著惜售和囤貨再度出現(xiàn)拉升，因此易跌難漲的預(yù)判或許近期需要推翻。

   上周盤面價(jià)格跌至6750的低位，受到強(qiáng)大的市場買盤支撐，即使原糖大幅回落，國內(nèi)卻依然堅(jiān)挺，讓我們看到市場中存在強(qiáng)大的買入力量。我們看到原糖進(jìn)口加工后成本落至6400一線，但國內(nèi)現(xiàn)貨則在6700一線，盤面更多升水，主力05合約在6900一線。因此，在本周上漲之后，鄭糖的短期買入價(jià)值逐漸減弱，不過漲勢是否會(huì)轉(zhuǎn)向卻不能輕易下結(jié)論。

    今年開榨期現(xiàn)貨價(jià)格沖高回落，但大部分時(shí)間銷售均價(jià)或許在6600-6700一線，現(xiàn)貨低于6700之后糖廠惜售挺價(jià)意愿開始增強(qiáng)，因此我們預(yù)計(jì)現(xiàn)貨價(jià)格在無系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的情況下，較難跌破，期貨價(jià)格持平于現(xiàn)貨這一目標(biāo)價(jià)時(shí)或許還是具備較好的買入價(jià)值。但是上漲的推動(dòng)力則來自于產(chǎn)量不及預(yù)期的因素在各個(gè)環(huán)節(jié)發(fā)酵之后的市場銷售情況，若銷糖率情況較好，則上漲的動(dòng)力可能得以持續(xù)。